Я наблюдаю за рынком цифровых банков с 2013 года, когда первые API-платёжки пытались строить мультивалютность в PSD 2-контур. Новое рандовское вливание в N26 на $900 млн закрепило тенденцию к укрупнению частного капитала в европейском финтех-сегменте.
Сделка вывела сумму привлечённых средств N26 к отметке $1,7 млрд, а пост-моней оценку — к $9 млрд. Среди анкора — Third Point, Coatue, Dragoneer, плюс сингапурский суверенный фонд GIC. Капитал поступил в виде обыкновенных акций серии E, что снижает вероятность последующего waterfall-конфликта.
Структура сделки
Серия E оформлена по германскому GmbH-праву через Wandeldarlehen, конвертированное за 48 часов до клиринга. Гибрид снизил stamp duty для сингапурского инвестора и минимизировал блокирующие права прежних акционеров. Расчётная дилюция — 14,2 % от fully-diluted cap table, при этом менеджмент-пул сохранил 18 % через виртуальные опционы (VSOP).
Балансовая перспектива
Приток свежего капитала поднял коэффициент CAT1 до 23 %, что превышает минимальный Pillar 2 Guidance Baffin почти втрое. При среднем burst rate $4 млн в месяц ликвидного runway хватит на 45 месяцев без учёта поступлений от premium-подписок Metal и бизнес-аккаунтов.
Подписка Metal демонстрирует ARPU €16,6, маржа после условно-постоянных расходов — 47 %. Interchange-комиссии после Regulative Technical Standards удерживаются в пределах 6 % валовой выручки, уступая место процентному доходу от overnight-депозитов, перераспределённому через sweeps к партнёрским банкам.
Регуляторный контур
Baffin ввёл caps на онбординг: не более 50 000 новых клиентов в месяц, пока ввнедряется remedial action plan по борьбе с AML-рисками. Ограничение сдерживает экспоненциальный рост, однако улучшает unit-экономику: каждая новая учётная запись прохóдит глубинную k-YC в формате video-ident, снижая перспективные штрафы.
На горизонте наблюдается конкурентное сгущение: Revolut, Monzo, bunq прибегают к «росту через гео», тогда как N26 ставит на вертикальную углублённость еврозоны. Такой вектор сокращает валютное VAR-плечо и экономит regulatory capital add-on.
Аналитики заметили «дилютивную лагуну» — период, когда рост оценочной стоимости опережает рост экономической прибыли. Любая лагуна грозит акционерам waterfall-размытием в момент IPO, если к тому времени return on tangible equity не перекроет требуемый cost of equity (CoE) около 14 %.
С позиции бухгалтера вижу следующий фрактал: при допущении IRR 25 % и сохранении GAP-положения ликвидности в коридоре LCR 200 % банк проходит стресс-тест EBA даже при haircut 30 % по государственным облигациям. Следовательно, $900 млн работают не «подушкой», а акселератором, превращая N26 в полновесного системного участника еврофинтеха.
